Managementkommentar

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Managementkommentar März 2018

Fonds-Performance

Im ersten Quartal bekam der Börsenoptimismus der davor liegenden Jahre und Monate einen deutlichen Dämpfer. Zeitweilig brach der DAX um mehr als zehn Prozent ein. Der Stoxx Europe 600 und der MSCI World EUR fielen ebenfalls um zwischenzeitlich ungefähr zehn Prozent.

Der Max Otte Vermögensbildungsfonds büßte seit Jahresbeginn 2,4% ein. Der DAX verlor 6,4%, der MSCI World EUR 4,1% und der Stoxx Europe 600 auch 4,7%. Das Jahr begann also auch für uns mit einem Rücksetzer, wenngleich dieser deutlich geringer ausgefallen ist als bei den großen Indizes.

Der NAV des Max Otte Vermögensbildungsfonds lag zum Monats- und Quartalsschluss, am 30.03.2018, bei 124,73 EUR.

Viele Einzeltitel und Märkte haben nach neun Jahren Börsenhausse ein durchaus hohes Bewertungsniveau erreicht. Die Aktienmärkte befinden sich zwar nicht in einer Blase, aber Investoren müssen mittlerweile sehr gezielt suchen, um attraktive Anlagechancen zu entdecken.

In den Fonds passen wir die Strategie den neuen Gegebenheiten an. Prof. Otte kündigte auf dem Fondskongress in Mannheim an, dass er zum ersten Mal seit neun Jahren defensiver wird:

https://www.youtube.com/watch?v=hLZomAMYMto

Während wir in der Vergangenheit fast immer eine Aktienquote von über 90% gefahren sind, planen wir aktuell, mehr Liquidität zu halten. Aktuell sind dies im Fonds fast 6 Prozent. Liquidität hilft, Rücksetzer besser zu überstehen und günstig nachzukaufen.

Aktieninvestment des Monats April: HP Inc.

HP Inc. stellt nach der Abspaltung von Hewlett-Packard Enterprise zum 01. November 2015 das klassische PC- und Drucker-Geschäft dar, so wie wir es als Endverbraucher nutzen. HP Inc. und Hewlett-Packard Enterprise sind seitdem zwei getrennt voneinander operierende Gesellschaften mit jeweils eigener Börsennotierung.

Die klassische Computerbranche hat eine eher verstaubte Außenwirkung mit wenig Attraktivität. Das Unternehmen HP Inc. wuchs zuletzt sogar entgegen dem Branchentrend im Umsatz mit zweistelligen Raten und eroberte im abgelaufenen Jahr den ersten Platz im PC-Segment von Lenovo zurück. Im Drucker-Geschäft hat sich HP mit den Samsung-Druckern verstärkt (Kaufpreis circa 1 Mrd. USD) und seine vorhandene Dominanz weiter ausbaut. Der Marktanteil im Druckbereich liegt bei circa 40%.

Diese beiden Segmente versprechen für die weitere Zukunft eher weniger Wachstum, dafür aber stabile Cashflows. Die regelmäßige Erneuerung von Computerflotten vor allem im B2B-Bereich und wiederkehrende Patronen- und Papierverkäufe im Druckersegment sorgen so für Stabilität. Vor allem im letzteren Bereich ist HP stark und wird oft als „die“ Marke für Drucker in Verbindung gebracht. Entsprechend sind die operativen Margen mit über 15% im Druckbereich sehr stark.

Entscheidend für unser Investment war aber nicht das Computer- und Druckergeschäft alleine. Hier sehen wir das Unternehmen fast fair bewertet. HP hat aber noch ein anderes Ass im Ärmel, welches gar nicht so präsent ist, aber für umso mehr Bewegung sorgen könnte. Dieses gibt es bei der aktuellen Bewertung mit einem KGV von 12 nämlich quasi gratis dazu.

Interessant ist der Vorstoß HP‘s in den Bereich des 3D-Druckes. Gemeint sind aber nicht 3D-Drucker für den privaten Gebrauch in der breiten Masse. Der Hype um 2014 herum hat viele 3D-Druck Aktien böse abstürzen lassen, weil der 3D-Druck doch nicht alltagstauglich war und die Unternehmen damit kein Geld verdienten. Die „zweite Welle“ zielt jetzt auf die industrielle Verwendung ab.

Ein Kunststoff verarbeitender Drucker wurde 2016 bereits von HP auf den Markt gebracht. Nun wird für 2018 ein Metall verarbeitender Drucker erwartet. Dies wäre ein großer Schritt im Bereich Industrie 4.0. Noch verdient HP laut eigener Aussage kein Geld mit dem 3D-Druck, das Potenzial ist aber gewaltig. Interessante Branchen finden sich beispielsweise in der Medizin (Prothesen, Einlagen) und im Flugzeugbau (Leichtbau, Ersatzteile).

So soll es künftig viel einfacher, effizienter und kostengünstiger sein, kundenindividuelle, passgenaue und bedarfsgerechte Teile, Baugruppen und Produkte per 3D-Druck herzustellen. Viele Branchen können davon profitieren.

HP hat aufgrund seiner Größe sowie seinen beiden stabilen Standbeinen im Gegensatz zu den spezialisierten, oft verlustreichen Unternehmen die Mittel weiter zu forschen, seine bisherigen Druckerfahrungen mit mehreren tausend Patenten einfließen zu lassen und auch Übernahmen kleinerer 3D-Druck-Spezialisten durchzuführen.

Mit einem KGV von 12, einer Free Cashflow Rendite von fast 10 sowie einer Dividendenrendite von 2,5% und Aktienrückkäufen sehen wir HP als eine interessante Mischung aus Stabilität und Zukunftschance an.

Positionierung, Zukäufe und Verkäufe

Im ersten Quartal haben wir neben HP unter anderem die konservativ geführte Svenska Handelsbanken neu aufgenommen, weil uns neben der Bewertung auch die niedrige Kreditausfallquote sowie die Unternehmenskultur sehr gefallen.

Abgestoßen haben wir dagegen unter anderem RWE sowie Amazon. Amazon war zwar noch nie günstig, doch die aktuelle Bewertung ist für uns trotz und auch aufgrund der Größe des Unternehmens nicht mit fundamentalen Daten begründbar.

Die Top 5 Positionen des Max Otte Vermögensbildungsfonds sortiert nach Gewichtung per 30. März 2018 (Renditen und Wertbeiträge aufs Quartal gesehen):

In der Berichtsperiode für das erste Quartal sind viele Titel mit dem Markt in die Korrektur übergegangen. Dieser sich entziehen konnte aber zum Beispiel eine unserer größten Beteiligungen, die britische Go-Ahead Group. Die gemeldeten Zahlen waren gut, die internationale Expansion schreitet voran, um sich vom heimischen Bus- und Bahngeschäft etwas zu diversifizieren. Das Unternehmen hat weiterhin eine gute Bilanz und aktuell sowie in den nächsten Monaten werden neue Strecken zum Beispiel im süddeutschen Raum in Betrieb genommen. Die Investmentthese ist bei einem KGV von 8,3 und einer Dividendenrendite in Höhe von 5,7% weiterhin intakt.

Managementkommentar Februar 2018

Fonds-Performance

Nach einem heißen Jahresauftakt bei guter Stimmung folgte im Februar für die Indizes die kalte Dusche. Der MSCI World in EUR verlor 2,3%, der Dax sogar 5,7%. Auch der Stoxx Europe 600 büßte 4% ein. Sogar der S&P 500 musste -3,9% abgeben.

Der Max Otte Vermögensbildungsfonds hat den holprigen Februar hingegen weitaus besser überstanden. Am Ende stand lediglich ein Rückgang von -1,7% auf dem Kurszettel. Unsere Strategie hat diesen Stresstest bewältigt. Der NAV des Max Otte Vermögensbildungsfonds lag zum Monatsschluss, am 28.02.2018, bei 130,51 EUR. Im Vergleich mit der Konkurrenz auf Fonds-Ebene haben wir uns ebenfalls gut geschlagen.

Investment des Monats: Fossil Group

Die Fossil Group gehört sicherlich zu den meist gescholtenen Aktien an der US-Börse. Das Unternehmen ist vor allem bekannt für seine Uhren der Eigenmarken Fossil, Michele, Misfit, Relic, Skagen und Zodiac sowie Leder- und Modeschmuckwaren wie zum Beispiel Portemonnaies, Taschen oder Armbänder. Doch im Portfolio befinden sich noch lizensierte Uhren wie die von Michael Kors (wichtigster Lizenzgeber), Armani, Diesel, Marc Jacobs oder Lagerfeld.

Die Aktie von Fossil ist aufgrund verschiedener Fehler des Managements und die Konkurrenz durch Apple massiv abgestürzt. Zudem fallen die Umsätze in allen Produktkategorien. Von in der Spitze fast 140 USD im Jahr 2012 fiel die Aktie bis November 2017 auf unter 6 USD – ein Verlust von 96%.

Doch mittlerweile hat sich bei Fossil einiges getan. Im letzten Jahr wurde eine große außerordentliche Abschreibung auf immaterielle Werte aus Übernahmen durchgeführt. Dieser Goodwill ist nun ausgeräumt. Zudem wurden zum Jahresende Rückstellungen aufgrund der Steuerreform der USA gebildet, da Fossil den Großteil seines Geldes im Ausland vorhält.

Das Unternehmen hat nun eine saubere Bilanz, wenig Verschuldung, ein Kurs-Umsatz-Verhältnis von 0,24 und nach wie vor starke positive Cashflows aus dem operativem Geschäft. Damit könnte das Ende der Leidenszeit erreicht sein.

Nachdem die ersten neumodischen Uhren auf eher wenig Gegenliebe bei den Kunden gestoßen sind, führte Fossil scheibchenweise eine neue Generation von Smartwatches und Hybriduhren unterschiedlicher Marken auf den Markt gebracht. Das ist die Hoffnung des Unternehmens auf eine bessere Zukunft.

Im Februar wurden Jahreszahlen gemeldet. Der Ausblick, sieht zwar eine weitere Umsatzschrumpfung vor, aber das operative Ergebnis soll positiv sein. Zudem scheinen die neuen Uhren gut bei der Käuferschaft anzukommen. Das Potenzial ist dabei noch nicht ausgereizt, dieses Segment wächst. Der Kurs der Fossil-Aktie verdoppelte sich fast nach Bekanntgabe der Zahlen.

Positionierung, Zukäufe und Verkäufe

Wir haben uns von Amazon vollständig getrennt, da die Aktie sehr gut gelaufen ist. Die Bewertung war zwar noch nie günstig, doch wir wollen im Jahresverlauf bekanntlich unsere Cash-Position aufbauen. Dies geht am besten mit teuren Titeln.

Auch haben wir Cognizant nach dem guten Lauf auf Sicht der letzten zwölf Monate ein wenig abgebaut um etwas mehr Cash vorzuhalten.

Einen Teilgewinn haben wir zudem nach der Kursexplosion von Fossil realisiert. Wir haben die Position halbiert und dabei einen Gewinn von über 70 Prozent (über 2,4% Wertbeitrag zum Fonds im Februar) innerhalb von sieben Monaten realisiert. Mit der zweiten Hälfte bleiben wir weiter dabei. Die Bewertung ist immer noch sehr günstig. Fossil hat neben dem günstigen Kurs-Umsatz-Verhältnis von 0,24 noch ein Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,2. Auch das Graham-KGV ist mit 3,4 sehr niedrig. Zudem beträgt die Free Cashflow-Rendite sehr hohe 22,6%.

Top 5 Fondspositionen nach Gewichtung zum 28.02.2018

 

 

Managementkommentar Januar 2018

Nach der vorweihnachtlich eher ruhigen Stimmung und dem gemütlichen Jahresausklang, hat sich der Max Otte Vermögensbildungsfonds zum Start des neuen Jahres direkt in sehr guter Verfassung gezeigt.

Während viele Benchmarks und Konkurrenzfonds sich noch eher verkatert zeigten, konnte der Max Otte Vermögensbildungsfonds um satte 3,89% im Januar zulegen. Der NAV betrug zum per 31.01.2018 stolze 132,75 Punkte, unweit vom Allzeithoch entfernt.

Weder der MSCI World Value in EUR (+1,42%), der DAX (+2,10%), der Stoxx Europe 600 (+1,61%), noch der Nikkei (+1,46%) waren wirklich in Schlagdistanz. Lediglich der wie von einer Tarantel gestochene S&P 500 schoss um 5,62% hoch. Allerdings nur in Dollar gerechnet. Für uns Euro-Anleger ist der S&P 500 nämlich gar nicht so stark davongeeilt, wie es zunächst aussieht. Der Euro selbst kletterte zum US-Dollar um ganze 3,41%.
Ein gelungener Jahresauftakt für den Max Otte Vermögensbildungsfonds!

Wesentliche Beiträge zur Performance auf Monatssicht - die Top 5

Zunächst wie gewohnt der Blick auf unsere Kursraketen des vergangenen Monats:

Unser Dauerläufer Fiat-Chrysler hat noch einmal einen draufsetzen können. Das Unternehmen meldete Zahlen für das abgelaufene Kalenderjahr 2017, diese waren echt stark. Der Umsatz konnte zwar nur minimal gesteigert werden, aber das operative und auch das Nettoergebnis wurden stark ausgebaut - dies gilt sowohl für das gemeldete als auch für das um Sondereffekte bereinigte Ergebnis. Das heißt die Geschäfte laufen weiter prächtig, die Verschuldung wurde weiter abgebaut. Der gemeldete Gewinn pro Aktie legte um fast 100% zu auf 2,24 EUR nach 1,18 im Vorjahr.

Für das laufende Jahr geht das Unternehmen aber wieder von steigenden Umsätzen und ebenfalls höheren Gewinnen aus. Der CEO Marchionne möchte in seinem letzten Amtsjahr im Sommer noch ein Strategie-Update veröffentlichen und den Konzern mit einem Net-Cash-Polster dann 2019 verlassen. Die Verschuldung wurde in den letzten Jahren erfolgreich zurückgefahren. Er betonte zudem, dass wohl doch (zunächst) keine weiteren Ausgliederungen nach Ferrari 2016 geplant seien.

Unser amerikanische Tier-Versicherer Trupanion hat zwar noch keine Zahlen gemeldet, die Entwicklung ist aber, wie schon das gesamte letzte Jahr über, sehr erfreulich. Das Unternehmen wächst in diesem noch eher kleinen Markt und schafft es Marktanteile hinzuzugewinnen. Der Schlüssel liegt in einer eigenen Abrechnungssoftware, welche nicht nur die Zahlungsabwicklung erleichtert, sondern auch gleichzeitig zur Datenauswertung (Krankheiten und Behandlungen der meist vierbeinigen Patienten).

GameStop hat, wie die meisten Retailer, ein Weihnachts-Update gebracht. Es war eigentlich sehr erfreulich und zeigt, dass das Unternehmen Fortschritte macht. Allerdings vermieste eine Aussage die Stimmung: Man muss eine Goodwill-Abschreibung auf das Technologie-Segment vornehmen, weil sich Vergütungskonditionen mit dem Partner AT&T geändert haben und die Geschäfte in diesen Bereich nicht ganz so gut laufen wie gedacht.

Deshalb wird das Jahresergebnis um die Nulllinie herum erwartet. Dieser Sondereffekt ist allerdings nicht Cash-wirksam, sodass wir weiter von attraktiven Cashflows ausgehen. Wir stützen unsere Aussage darauf, dass GameStop flächenbereinigt um starke 11% zulegen konnte. Die neuen Konsolen von Microsoft und Nintendo kommen bei den Spielern sehr gut an. Dieser temporäre Rückschlag ist mehr eine Chance als ein dauerhafter Rückgang, zumal mit dem Segment "Collectibles" ein weiteres gut ankommendes Standbein aufgebaut wird.

Das britische Bauunternehmen Carillion bietet Hausmeister- und Baudienstleistungen für Straßen- und Bahnprojekte sowie Immobilien des Militärs. Der größte Auftraggeber ist der britische Staat.

Die Schulden des Unternehmens haben bei der Portfolioaufnahme den Anschein gemacht, dass Sie noch in der Höhe zu Händeln gewesen waren (Ende 2. Halbjahr 2016 rund NetDebt zu EBIT 1,6 und Net Debt zu Cashflow rund 2,6). Aber mit stockenden Projekten verlief die Schuldenzunahme sehr schnell. Innerhalb von 6 Monaten hat sich die Verschuldung mehr als verdoppelt.

Die Zukunft von Carillion hing davon ab, ob es dem Unternehmen gelingt, seine Schulden zu stemmen oder nicht. Das Auftragsbuch war weiterhin ordentlich gefüllt. Auch der britische Staat hat neue Aufträge an Carillion vergeben. Damit ist das operative Geschäft in diesem Sinne nicht weggebrochen. Es sind aber die Schulden und Pensionsverbindlichkeiten, und der derzeit negative operative Cashflow, der dem Unternehmen zum Verhängnis wurde. Eine aus unserer Sicht unumgängliche Maßnahme wäre daher eine Kapitalerhöhung gewesen. Diese Kapitalerhöhung wäre im Sinne eines langfristigen Investors, denn Sie bringt den Unternehmen und seinen Mitarbeitern  die Flexibilität zurück, sich auf Ihr Kerngeschäft zu konzentrieren.  

Jetzt haben wir leider Gewissheit. Der der britische Staat und die anderen Gläubiger haben eine Rettung von Carillion nicht unterstützt. Das ist leider bedauerlich. Nun ist das Worst Case Szenario leider eingetreten.

Positionierung, Zukäufe und Verkäufe

Wir haben auch im Januar ein wenig unser Depot umstrukturiert, um eine neue Balance hineinzubringen. Verstärkt haben wir und mit Check Point Software sowie HP Inc. Von beiden Unternehmen erwarten wir eine gute zukünftige Geschäftsentwicklung in wegweisenden Themenfeldern.

Nicht gänzlich abgestoßen, aber teilweise gewinnrealisiert, haben wir bei Fiat-Chrysler und Bertrandt, nach den sehr guten Läufen. Irgendwann werden auch diese Titel Luft holen müssen.