Managementkommentar Mai 2017

Performance im Mai 2017

Der Max Otte Vermögensbildungsfonds konnte sich im Mai 2017 auf hohem Niveau stabilisieren und schnitt mit einem leichten Minus von 0,94 % deutlich besser ab als der MSCI World Index (in Euro umgerechnet).
Den Berichtsmonat beendete er mit einem Nettoinventarwert (NAV) von 122,64 Euro pro Fondsanteil. Seit Jahresbeginn stieg sein Wert um sehr ordentliche 8,2 %. Zum Vergleich: Der MSCI World Index (in Euro umgerechnet) verlor im Mai 1,44 %. Seit Jahresbeginn stieg er ebenfalls – jedoch nur um 2,4 %.

Umfeld

Im Mai hatten die Börsen weiter Aufwind: Der S&P 500 gewann 1,16 %, der DAX 1,42 %. Der Nikkei legte um 2,36 % zu. Gegenüber dem US-Dollar machte der Euro 3,2 % gut, gegenüber dem britischen Pfund 3,68 %. Der Ölpreis zeigt sich weiterhin volatil und rutschte im Mai wieder etwas ab, um 2,05 %. Die Kurse für Gold und Silber stabilisierten sich mit einem leichten Plus von 0,05 % bzw. 0,65 %. Industrierohstoffe wie Metallkohle, Eisenerz und Nickel zeigten sich auch im Mai sehr schwankungsanfällig und markierten teilweise Verluste im zweistelligen Prozentbereich – nichts für langfristig orientierte Anleger wie uns, da diese Spekulationsobjekte auch keinen freiverfügbaren Cashflow für ihre Besitzer erwirtschaften.

Wesentliche Beiträge zur Performance

Zur guten Performance des Max Otte Vermögensbildungsfonds im Mai trugen vor allem unsere Beteiligungen an Sixt, Cognizant und an den IT-Riesen Alphabet und Amazon bei.

Um 2,8 % stieg der Wert unserer Beteiligung am Autovermieter Sixt im Mai 2017. Das Unternehmen aus Pullach hebt sich nicht nur mit seiner frechen Werbung, sondern auch immer wieder mit seinen innovativen Produktangeboten von seinen Wettbewerbern ab. Und das mit Erfolg. Der Umsatz stieg im letzten Geschäftsjahr um 10,7 %, der Gewinn sogar um 23,6 %. Das Geschäft ist verständlich und das Management exzellent. Auch bei den nachhaltigen Wettbewerbsvorteilen schneidet Sixt gut ab. Sixt positioniert sich in einer hart umkämpften Branche einerseits als Marke für Premiumservice, die gleichzeitig aber junge Menschen stark anspricht. Die führende Marktstellung in Deutschland, die erfolgreiche Expansion im Ausland, das weiter vorhandene Wachstumspotential und die Tatsache, dass es sich um ein inhabergeführtes Unternehmen handelt, machen Sixt insgesamt zu einer interessanten Portfolioposition.

Die Aktie des IT-Dienstleisters Cognizant verzeichnete im Mai ein sattes Plus von 7,85 %. Wir sehen das Unternehmen auch im Zuge der kommenden Restrukturierungsmaßnahmen auf gutem Kurs. Weltweit werden die Entwicklunsstudios verschlankt. Dank „Künstlicher Intelligenz“ und „Machine Learning“ können auch in dieser Sparte die Rechner immer mehr Aufgaben übernehmen. Hinzu kommt eine erfreuliche Entwicklung, die nur bei wenigen, herausragenden Unternehmen beobachtet werden kann. Während der Umsatz seit Jahren steigt, sinkt Cognizants Abhängigkeit von seinen Top-Kunden stetig. Der Umsatzanteil der Top-5-Kunden lag in 2016 bei 10 %, der Anteil der Top-10-Kunden bei 16,7 %.

Genauso wie Facebook reiten auch Alphabet und Amazon derzeit auf einer Welle stabilen Wachstums. Amazon gewann 2,52 % im Mai, Alphabet legte sogar um 3,42 % zu. Wir stiegen aufgrund des weiteren Wachstumspotenzials und der extrem guten Marktstellung bei Amazon ein und bauten eine erste kleine Position auf. Auch Facebook trauen wir weiteres Wachstum zu und kauften nach.

Wie auch V.F. Coporation und manch andere hochwertige Titel lief im Mai auch Gilead Science nicht zu unserer Zufriedenheit. Die Aktie verlor 8,31 %. Aber das Unternehmen hat eine hohe Qualität und bietet noch Potential. Wir sind überzeugt vom Management und bleiben langfristig investiert.

Positionierung, Verkäufe und Zukäufe

Versilbert haben wir zu einem kleinen Teil die gute Entwicklung von Novo Nordisk und Cognizant. Neben unseren Zukäufen auf dem IT-Sektor wagten wir auch den Einstieg bei Sberbank und Trupanion.
Sberbank ist und bleibt eine außergewöhnliche Bank mit einem sehr guten Wachstum. Das Kreditgeschäft wuchs in den letzten 10 Jahren um 15 %, der Wert der Einlagen um 16,3 %. Der Anteil der ausgegebenen Kredite an den vorhandenen Einlagen liegt mittlerweile bei deutlich unter 100 %. Die Bank besitzt also mehr Assets, als sie Kredite vergeben hat.
Die Eigenkapitalrendite des Finanzinstituts liegt bei sehr guten 18 %. Im Vergleich zu anderen Banken aus den BRICS-Staaten ist das Kreditverlustrisiko mit 3,8 % gering. Und mit einem Nettogewinnwachstum von 21 % p.a. über die letzten 10 Jahre legt Sberbank eine bemerkenswerte Erfolgsstory hin.
Wir vertrauen auf die Fähigkeiten von Hermann Gref, der als CEO seit 2007 im Amt ist, und sehen in der Stabilisierung des Rubels, der möglichen Aufhebung von Sanktionen und der Normalisierung des Ölpreises noch weiteres Wachstumspotential für die russische Bank, welche gegenwärtig zu einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 5,4 (Gewinnrendite von 18,5 %) und einem Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,1 gehandelt wird. Die Aktie ist aber auch mit Währungsrisiken sowie politischen Risiken verbunden.
Das Versicherungsunternehmen Trupanion aus Seattle nahmen wir im Mai neu auf. Trupanion ist ein relativ junges Unternehmen, setzt aber mit Krankenversicherungen für Tiere auf einen jungen Markt. In den USA und Kanada sind nur 1 % der Tiere versichert, zum Vergleich: In Großbritannien rund 25 %.
Dieses Potenzial hebt das inhabergeführte Unternehmen kontiuierlich und erwirtschaftete in den vergangenen 5 Jahren stetig steigende Umsätze. Nach rund 15 Monaten erreicht Trupanion bei einem durchschnittlichen Versicherungsnehmer Breakeven. Wir taxieren den inneren Wert der Aktie deutlich über ihrem aktuellen Kurs und haben daher im Mai eine Position aufgebaut.

Für die kommenden Wochen haben wir ein weiteres spannendes Unternehmen, mit Preissetzungsmacht in der Modebranche, auf der Watchlist. In jedem der letzten 15 Jahre hat es einen positiven Cashflow erwirtschaftet. Die Margen sind erfreulich hoch. Und in jedem der letzten zehn Jahre hat es Dividenden an seine Aktionäre ausgezahlt. Am Markt wird die Aktie nicht fair bewertet, weshalb wir mit dem Max Otte Vermögensbildungsfonds wahrscheinlich bald einsteigen werden.

Managementkommentar April 2017

Performance im April 2017

Der Max Otte Vermögensbildungsfonds AMI beendete den Monat April mit einem Nettoinventarwert (NAV) von 123,80 EUR pro Fondsanteil. Der Fonds konnte im Berichtsmonat um 2,59 % zulegen und gewann seit Jahresbeginn somit 8,2 %. Zum Vergleich: Der MSCI World Index (in Euro umgerechnet) verlor im April 
0,48 % und legte seit Jahresbeginn um 3,9 % zu.

Märkte und makroökonomisches Umfeld

Im April hatten die Börsen weiter Aufwind. Der S&P 500 gewann 0,91 %, der DAX 1,02 %. Der Stoxx Europe 600 stieg um 1,56 %. Der Euro wurde gegenüber dem US-Dollar stärker (+2,28 %). Wir sind mit rund 30 % des Fondsvermögens im US-Dollar-Raum und mit rund 33% des Fondsvermögens im Euro-Raum investiert.

Wesentliche Beiträge zur Performance

Zur Performance des Max Otte Vermögensbildungsfonds AMI im April 2017 trugen vor allem die Aktien von Novo Nordisk und TFF Group bei.

Die Aktie von Novo Nordisk stieg um 10,9 %. Der internationale Preisdruck für Insulin und die schwierigen Marktbedingungen in den USA machten dem Pharmaunternehmen im vergangenen Jahr noch schwer zu schaffen. Doch die Dänen wuchsen trotz aller Widerstände und haben zudem viele aussichtsreiche Produkte in der Pipeline. Zu den Hoffnungsträgern zählt unter anderem eine orale Variante von Insulin, die in einigen Jahren das Spritzen ablösen könnte. Erste Phase-3-Daten sollen 2018 veröffentlicht werden. Kommen hier positive Zahlen, könnte damit der Diabetesmarkt regelrecht revolutioniert werden. Für das erste Quartal 2017 verkündete Novo Nordisk schonmal gute Zahlen. Der Gewinn legte um 7 % auf 10,2 Milliarden Dänische Kronen (1,37 Mrd EUR) zu. Der konservative Jahresausblick wurde leicht nach oben korrigiert. Wir halten die langfristigen Treiber des Geschäftsmodells von Novo Nordisk wie Bewegungsmangel und Fehlernährung für weiterhin gegeben. Derzeit ist das Unternehmen mit einer Free Cashflow Rendite von über 6 % unterbewertet. 

Visualisiert man die langfristige Entwicklung der fundamentalen Daten von Novo Nordisk anhand des Free Cashflows und stellt die Marktkapitalisierung gegenüber wird betont, dass sich der Free Cashflow des Unternehmens verfünffacht hat und die Marktkapitalisierung gegenwärtig zurückbleibt. Aus dieser Konstellation ergibt sich eine spannende Situation für einen fundamentalorientieren Investor.

Der Weltmarktführer beim Bau von Weinfässern TFF Group legte im März sehr starke Zahlen vor - angesichts eines organischen Umsatzwachstums von +25,3 % im dritten Quartal 2016/2017 und +7,2 % in den ersten neun Monaten. Die Erholung der Nachfrage für Whiskey-Fässer bewirkte im dritten Quartal einen deutlichen Umsatzanstieg im Vergleich zum Vorjahr.  Das Weingeschäft wächst mit 4,6% innerhalb der letzten neun Monate auch weiter. Die für das Unternehmen nicht unerhebliche Abwertung des britischen Pfunds konnte damit kompensiert werden.

Das Management um Jerome Francois nahm die positive Geschäftsentwicklung zum Anlass, den Ausblick für das laufende Geschäftsjahr anzuheben. Das alles veranlasste den Markt dazu, die Unterbewertung von TFF zu reduzieren. Wir sehen TFF als langfristiges Investment in ein nachhaltiges Familienunternehmen, denn mit Jerome Francois ist das Unternehmen in vierter Generation von einem Mitglied der kontrollierenden Gründerfamilie geführt.

Ein weiteres Unternehmen mit einem kräftigen Plus von über 25 % seit Aufnahme ist Facebook. Das IT-Unternehmen ist ein qualitativ hochwertiges Unternehmen mit gesunder Bilanz und verfügbarer Nettoliqudität. Facebook profitiert vom Netzwerkeffekt. Jeder vierte ist bei Facebook. Jeder Nutzer hinterlässt Daten (Interessen, Kontakte usw.) und Facebook verwendet diese, um die Werbeanzeigen zu individualisieren und interessenspezifische Inhalte (wie Videos) den Nutzern bereitzustellen. Die große Nutzerbasis lockt Werbekunden an, welche sehr effizient ihre Produkte oder ihre Marke bewerben wollen und so werden die Werbeeinnahmen und insbesondere der Gewinn von Facebook in den nächsten Jahren weiter steigen. In der aktuellen Bewertung mit einen cashbereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnis von 28,5 für 2017 sehen wir noch etwas Potenzial.

Wir nahmen im März auch Fairfax Holdings in den Max Otte Vermögensbildungsfonds AMI auf. Seitdem hat der Kurs um rund 4 % nachgegeben. Mit einem ähnlichen Konzept wie Warren Buffetts milliardenschwere Beteiligungsgesellschaft agiert seit den 1980er Jahren auch das kanadische Unternehmen Fairfax. Und dies mit einigem Erfolg, denn Fairfax konnte den Buchwert je Aktie über die letzten zehn Jahre im Schnitt um 10,2 % steigern. Auch Fairfax geht nach einem Value Investing-Ansatz Unternehmensbeteiligungen ein und profitiert von den Beiträgen des Versicherungsgeschäfts. Das Unternehmen unterhält ein für die Größe der Holding beachtliches Investmentportfolio und konnte zu leicht über dem Wert des Eigenkapitals erworben werden.

Managementkommentar März 2017

Performance

Der Max Otte Vermögensbildungsfonds performte im März 2017 mit einem Plus von 0,7 % und somit etwas besser als der MSCI World (-0,22 %).

Der Nettoinventarwert (NAV) des Max Otte Vermögensbildungsfonds betrug zum 31. März 120,68 Euro pro Fondsanteil. Seit Anfang des Jahres gewann er damit 5,5 %. Im Vergleich dazu: Der MSCI World in Euro legte seit Jahresbeginn um +4,4 % zu.

Märkte und makroökonomisches Umfeld

Im März waren die Aktienmärkte nicht mehr ganz so von Euphorie geprägt wie noch im Vormonat. Der Nikkei (-1,1 %) und der S&P 500 (-0,04 %) rutschten leicht ins Minus. DAX-Werte und europäische Aktien blieben jedoch weiter stark. Der DAX verbesserte sich um 4,04 %, der Stoxx Europe 600 um 2,94 %. Die DAX-Konzerne werden aller Voraussicht nach Dividenden auf Rekordniveau ausschütten. Der Euro wurde gegenüber dem US-Dollar wieder stärker (+0,42 %), verlor jedoch gegenüber dem Rubel (-3,36 %).

Wesentliche Beiträge zur Performance

Zur guten Performance des Max Otte Vermögensbildungsfonds im März 2017 trugen vor allem die Aktien von Hargreaves Services, TFF Group und MutuiOnline bei.

Das Rohstoffunternehmen Hargreaves Services  erhielt Ende März eine strategisch wichtige Baugenehmigung für die Errichtung von bis zu 1600 Wohneinheiten für das Blindwells Projekt. Die geplanten Wohnimmobilien befinden sich dank 24 km Entfernung in Pendeldistanz zur schottischen Hauptstadt Edinburgh. Das Management geht davon aus, dass das Projekt nach Errichtung einen deutlich höheren Wert als die zuletzt bilanzierten 129,2 Millionen Pfund erzielen wird. Hargreaves war früher ein reines Rohstoffunternehmen mit einer Ausrichtung auf den Betrieb von Kohleminen und damit verbundenen Dienstleistungen. Im Zuge des Falls der britischen Kohleindustrie legte das Unternehmen aber zunehmends den Schwerpunkt auf den Verkauf von Restbeständen und das Umwidmen ehemaliger Kohleminen in Baugrund und Flächen für erneuerbare Energien. Bestimmte nachhaltigere Geschäftsbereiche im Kohlesektor wie Transport, Handel und Contract-Mining führt Hargreaves aber fort.

Der Weltmarktführer beim Bau von Weinfässern TFF Group legte im März sehr starke Zahlen vor - angesichts eines organischen Umsatzwachstum von +25,3 % im dritten Quartal 2016/2017 und +7,2 % in den ersten neun Monaten. Die Erholung der Nachfrage für Whiskey-Fässer bewirkte im dritten Quartal einen deutlichen Umsatzanstieg im Vergleich zum Vorjahr.  Das Weingeschäft (+4,6 % in 9M) wächst zudem weiter. Die für das Unternehmen nicht unerhebliche Abwertung des britischen Pfunds konnte damit kompensiert werden. Das Management um Jerome Francois nahm die positive Geschäftsentwicklung zum Anlass, den Ausblick für das laufende Geschäftsjahr anzuheben. Mit Jerome Francois ist das Unternehmen in vierter Generation von einem Mitglied der kontrollierenden Gründerfamilie geführt.

Mit MutuiOnline trumpfte ein weiterer europäischer Nebenwert im März mit starken Geschäftszahlen auf. MutuiOnline ist der führende italienische Anbieter von Online-Vergleich und –vermittlung von Immobilienkrediten und Versicherungsprodukten. Zusätzlich bietet MutuiOnline Banken mit einer Belegschaft von mehreren hundert Mitarbeitern in Rumänien Outsourcing Dienstleistungen für den personalintensiveren Bereich der Kreditprüfung an. MutuiOnline hat als Vermittlungs- und Outsourcing-Unternehmen keineswegs die Bilanzrisiken einer Bank oder Versicherungsgesellschaft. Wovon der Geschäftserfolg durchaus abhängt, ist das Finanzierungsvolumen von Hypothekendarlehen. MutuiOnline hatte in den letzten Jahren unter anderem davon profitiert, dass viele Kunden die wiederholten Leitzinssenkungen zum Anlass nahmen, ihre Kredite zu refinanzieren. Weil die europäische Zentralbank die Zinsen seit März 2016 unverändert lies, gab es Anlass von stagnierenden oder rückläufigen Ergebnissen auszugehen.  MutuiOnline konnte dank eines Ergebnisanstiegs von mehr als 50 % im vierten Quartal unsere Erwartungen deutlich übertreffen.

JBS und Go-Ahead waren im März kursrückläufig.

Der brasilianische Fleischkonzern JBS konnte im vierten Quartal 2016 den Umsatz um 11,7 % auf 41,6 Mrd. Real ausbauen und damit die Position als zweitgrößten Konsumgüterhersteller der Welt hinter Nestle festigen. Mit einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von 0,16 ist der Konzern im Vergleich zu den Konkurrenten Tyson Foods mit 0,66 und BRF SA mit 0,94 weiterhin sehr billig und wurde im vergangenen Monat durch einen Kursrückgang von 15 % wiederholt abgestraft. Vor dem Börsengang im Mai oder Juni in den USA, welcher die Finanzierungsmöglichkeiten des Konzerns voraussichtlich verbessern würde, tritt keine Ruhe bei den brasilianischen Unternehmen ein. Belastend wirkten im März Vorwürfe unhygienischer Praktiken. Ende August 2016 haben wir bereits erste Gewinne dieser kleinen Fondsposition realisiert und verfolgen die Situation nun intensiv. Die Beteiligung an der börsennotierten Pilgrim's Pride Corp und das Bewertungsniveau stimmt uns hier grundsätzlich durchaus zuversichtlich.

Ein Dividendenwert in unserem Portfolio ist die Go-Ahead Group mit einer Rendite von rund 5,6 %. Aufgrund der anhaltenden Streiks im Zugsegment war der Kurs auch im März mit 10,8 % rückläufig. Die langfristigen Trends, wie die Besinnung der Konsumenten auf den kostengünstigen Personennahverkehr, sind intakt. Das Busgeschäft ist unter anderem in den Metropolen London und Singapur wesentlich profitabler als das Zugsegment und trägt dazu bei, dass Go-Ahead die Dividende vor kurzem um 6,5 % anhob.

Verkäufe und Zukäufe

Wir trennten uns im März von LVMH. Mit einem Anteil von 3,2 % per Ende Februar war es eine der größeren Positionen im Max Otte Vermögensbildungsfonds. Das Unternehmen hat eine sehr wettbewerbsfähige Position auf dem Luxusgütermarkt und punktete zudem mit breiter Diversifizierung. Der Kurs der Aktie stieg im März jedoch über den von uns ermittelten Inneren Wert. Das Papier erreichte ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von deutlich mehr als 25, weshalb wir uns dazu entschieden, unsere Gewinne zu realisieren. Während der Halteperiode erwirtschaften wir mit der LVMH-Aktie über 30 % für die Investoren des Max Otte Vermögensbildungsfonds.

Berkshire Hathaway sehen wir weiterhin als langfristig interessantes Investment. Wir vergrößerten die Position anlässlich des Kursrückgangs im März.

Wir nahmen im März auch Fairfax Holdings in den Max Otte Vermögensbildungsfonds auf. Mit einem ähnlichen Konzept wie Warren Buffetts milliardenschwere Beteiligungsgesellschaft agiert seit den 1980er Jahren auch das kanadische Unternehmen Fairfax. Und dies mit einigem Erfolg. Auch Fairfax geht nach einem Value-Ansatz Unternehmensbeteiligungen ein und unterhält ein für die Größe der Holding beachtliches Investmentportfolio.